Cú sốc toàn cầu khi lợi suất Nhật Bản vượt đỉnh, thanh khoản đảo chiều

Cú sốc toàn cầu khi lợi suất Nhật Bản vượt đỉnh, thanh khoản đảo chiều

Trong hai thập kỷ, Nhật Bản là “cây ATM toàn cầu”, cho phép các ngân hàng và quỹ đầu tư vay đồng Yen với lãi suất gần 0% để bơm vào cổ phiếu công nghệ Mỹ, bất động sản và tiền điện tử. Khi lợi suất tại Nhật phá đỉnh như tháng 1/2026, dòng vốn sẽ chảy ngược về phương Đông.

Sự đổ vỡ của chiến lược “Yen carry trade”

Trong khoảng 20 năm qua, chiến lược giao dịch chênh lệch lãi suất đồng Yen (Yen carry trade) đã trở thành “mạch máu” nuôi dưỡng sự bùng nổ của các tài sản rủi ro trên toàn thế giới. Cơ chế này vận hành dựa trên sự phân kỳ chính sách tiền tệ cực đoan giữa Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) và các ngân hàng trung ương lớn khác, đặc biệt là Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).

Các quỹ đầu cơ, định chế tài chính như ngân hàng, công ty bảo hiểm đã vay mượn đồng Yen với lãi suất gần bằng 0%, sau đó hoán đổi sang các loại tiền tệ có lợi suất cao hơn để đầu tư vào cổ phiếu công nghệ Mỹ (Nasdaq), bất động sản cao cấp và các loại tài sản đầu cơ như tiền mã hóa.

Quy mô của chiến lược giao dịch này là rất lớn và thường bị đánh giá thấp do đặc thù hoạt động ngầm của các giao dịch phái sinh. Morgan Stanley ước tính rằng ngay cả sau các đợt điều chỉnh vào tháng 8/2024, vẫn còn khoảng 500 tỷ USD vị thế Yen carry trade đang lưu hành vào cuối năm 2025. Một số ước tính khác cho rằng toàn bộ hệ thống liên quan đến nợ bằng Yen có thể đạt mức 1-2 ngàn tỷ USD.

Sự tồn tại của Yen carry trade phụ thuộc vào hai yếu tố: lãi suất thấp tại Nhật Bản và đồng Yen yếu ổn định. Tuy nhiên, năm 2025 đã chứng kiến cả hai trụ cột này sụp đổ. Với việc lạm phát tại Nhật Bản duy trì ở mức 2.9% vào tháng 11/2025 và đã vượt mục tiêu 2% trong 44 tháng liên tục, BoJ không còn lựa chọn nào khác ngoài việc bình thường hóa chính sách, hay nói thẳng ra là thắt chặt tiền tệ.

Vào ngày 19/12/2025, BoJ nâng lãi suất chính sách lên 0.75%, cao nhất kể từ năm 1995. Thống đốc Kazuo Ueda cũng ra tín hiệu cho thấy đây là khởi đầu cho một chu kỳ thắt chặt lâu dài, không chỉ là một đợt điều chỉnh nhất thời.

Việc lợi suất trái phiếu Chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 10 năm vượt ngưỡng 2% vào cuối 2025 và đầu 2026 đã làm thay đổi hoàn toàn các mô hình quản trị rủi ro tự động. Khi dòng vốn không còn “miễn phí”, lợi nhuận ròng từ các vị thế Yen carry trade bị xói mòn nghiêm trọng, kích hoạt quá trình tất toán vị thế hàng loạt.

Khi đồng Yen mạnh lên hoặc lãi suất tại Nhật Bản tăng, các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy cao phải đối mặt với các lệnh gọi ký quỹ. Để có tiền trả nợ bằng Yen, các nhà đầu tư này buộc phải bán tháo những tài sản có thanh khoản cao nhất tại Mỹ.

Các cổ phiếu công nghệ vốn hóa lớn từng là người hưởng lợi chính từ dòng tiền Yen carry trade nay trở thành nạn nhân đầu tiên. Trong các đợt biến động cuối năm 2025, chỉ số Nasdaq 100 đã ghi nhận những phiên sụt giảm kỷ lục, tương tự như mức giảm 6% trong 3 ngày của đợt tháo chạy vào tháng 8/2024, nhưng với biên độ dao động lớn hơn do quy mô nợ tích lũy đã phình to hơn.

Thị trường tiền mã hóa, nơi thường có đòn bẩy cao, đã phản ứng dữ dội. Bitcoin đã rơi từ trên 91,000 USD xuống dưới 88,000 USD chỉ trong vài giờ sau quyết định của BoJ vào tháng 12/2025. Nếu tỷ giá USD/JPY phá vỡ ngưỡng 150 theo hướng Yen mạnh lên, một làn sóng thanh lý trị giá hàng tỷ USD sẽ quét qua hệ sinh thái crypto.

Dòng vốn hồi hương và cú sốc lãi suất tại Mỹ

Trong nhiều thập kỷ, Nhật Bản không chỉ là nguồn cung cấp vốn rẻ cho các quỹ đầu cơ mà còn là người mua trung thành nhất đối với nợ công của Mỹ. Theo số liệu cập nhật đến tháng 10/2025, Nhật Bản đang là chủ nợ nước ngoài lớn nhất của Mỹ khi nắm giữ 1.2 ngàn tỷ USD trái phiếu Kho bạc (Treasuries).

Sự hiện diện của dòng vốn Nhật Bản đã giúp duy trì lãi suất tại Mỹ ở mức thấp hơn so với thực tế của các yếu tố kinh tế vĩ mô.

Tuy nhiên, khi lợi suất trái phiếu JGB kỳ hạn 10 năm vượt 2.1% và kỳ hạn 30 năm vượt 3.5% như đang diễn ra đầu năm 2026, trái phiếu Kho bạc Mỹ mất đi sức hấp dẫn. Nhà đầu tư Nhật Bản giờ đây có thể hưởng mức lợi nhuận tương đối tốt khi mua trái phiếu ngay tại sân nhà và không phải lo nghĩ về rủi ro tỷ giá hay các bất ổn địa chính trị ở phương trời xa.

Lợi suất tăng còn khiến cho giá trị danh mục trái phiếu JGB giảm giá trị. Các quỹ bảo hiểm nhân thọ và quỹ hưu trí của Nhật Bản sẽ không chỉ ngừng mua mới mà còn bắt đầu bán ròng các tài sản nước ngoài để bù đắp khoản lỗ trên danh mục trái phiếu nội địa khi lãi suất tăng.

Cú quay xe của dòng vốn Nhật Bản sẽ tạo ra một lỗ hổng khổng lồ trong các cuộc đấu giá trái phiếu Mỹ.

Khi người mua lớn nhất rút lui, quy luật cung cầu buộc lợi suất trái phiếu Mỹ phải tăng mạnh để thu hút các nhà đầu tư mới. Vào cuối năm 2025, lợi suất trái phiếu 30 năm của Mỹ đã vượt mức 4.8% và đang hướng tới 5%.

Việc lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ tăng mạnh có tác động trực tiếp và mạnh mẽ đối với nền kinh tế thực. Các loại lãi suất vay mua nhà, vay tiêu dùng, trái phiếu doanh nghiệp của Mỹ đều được neo theo lãi suất trái phiếu Kho bạc. Khi lợi suất tăng lên, khả năng mua nhà giảm sút, chi tiêu bị cắt giảm, và hoạt động kinh doanh cũng gặp khó khăn.

Phản ứng của Fed: QE liều cao?

Khi các chủ nợ nước ngoài như Nhật Bản rút lui, Cục Dự trữ Liên bang (Fed) sẽ bị dồn vào chân tường và buộc phải trở thành người mua cuối cùng để duy trì sự vận hành của thị trường trái phiếu Kho bạc, đồng thời tài trợ cho chi tiêu của Chính phủ Mỹ.

Công cụ được dự báo Fed sẽ áp dụng là Kiểm soát đường cong lợi suất (Yield curve control – YCC).

Trong các chương trình nới lỏng định lượng (QE) trước đây, Fed công bố mua một lượng tài sản nhất định, ví dụ như 60-80 tỷ USD mỗi tháng. Với kiểm soát YCC, ngân hàng trung ương cam kết mua một lượng trái phiếu không giới hạn, miễn là đạt được mục tiêu về lợi suất. Vì vậy, có thể nói YCC là một dạng “QE liều cao”.

Fed sẽ tuyên bố một mức trần lợi suất, ví dụ: “Chúng tôi sẽ không để lợi suất trái phiếu 10 năm vượt quá 4.5%”. Bất cứ khi nào thị trường bán tháo khiến lãi suất chạm mức trần này, Fed sẽ tự động in tiền để mua lại toàn bộ số trái phiếu đó, ép giá tăng và lãi suất giảm xuống.

Điều trớ trêu là BoJ chính là người đi tiên phong trong việc áp dụng cả hai công cụ QE và YCC. Sau khi bắt đầu nới lỏng định lượng vào năm 2001, BoJ đã triển khai kiểm soát đường cong lợi suất vào tháng 9/2016 nhằm kìm hãm lợi suất JGB của Nhật Bản ở quanh 0%. Sắp tới đây sẽ đến lượt Fed phải nghiêm túc xem xét công cụ “QE liều cao” này.

Những hệ lụy nếu Fed kiểm soát đường cong lợi suất

Việc triển khai YCC sẽ có những hệ quả với ảnh hưởng sâu rộng.

Thứ nhất, in tiền vô hạn: Để duy trì mức trần lãi suất trong một môi trường lạm phát cao và nợ công bùng nổ, Fed có thể phải mua hàng ngàn tỷ USD trái phiếu trong một thời gian ngắn. Fed đã bắt đầu giảm tốc độ thu hẹp bảng cân đối kế toán từ tháng 4/2025, và chuyển sang giai đoạn mở rộng từ tháng 12.

Thứ hai, từ bỏ mục tiêu lạm phát: Việc áp dụng YCC là một lời thừa nhận ngầm rằng mục tiêu cứu vãn ngân sách Chính phủ quan trọng hơn việc ổn định giá cả. Fed sẽ buộc phải chấp nhận lạm phát cao hơn mức mục tiêu 2% trong thời gian dài để tài trợ chi tiêu công và làm giảm bớt giá trị thực của khoản nợ khổng lồ.

Khi Fed in tiền không giới hạn để mua trái phiếu Kho bạc, lượng cung USD trên thị trường thế giới sẽ bùng nổ, dẫn đến sự mất giá mạnh so với các loại hàng hóa và các đồng tiền có sự hỗ trợ của tài sản thực. Những người nắm giữ tiền mặt và trái phiếu sẽ là những người chịu thiệt hại lớn nhất do sức mua bị bào mòn.

Sự sụt giảm của đồng USD không chỉ làm tăng chi phí nhập khẩu mà còn kích thích dòng vốn tháo chạy khỏi các loại tài sản danh nghĩa để tìm đến những nơi không thể bị pha loãng bởi các máy in tiền của ngân hàng trung ương, ví dụ như vàng, bạc, bất động sản…

Đức Quyền